Juros, Câmbio e Risco: Evidência Empírica da Paridade Descoberta no Brasil (2003-2025)
Prof. Sinézio Fernandes Maia
08/02/2026 – 14h50
Ao longo dos últimos meses de 2025 e no início de 2026, observa-se que o comportamento do câmbio brasileiro esteve fortemente condicionado à dinâmica do diferencial de juros entre Brasil e Estado Unidos. A manutenção da taxa Selic em 15% ao ano pelo Copom, aliada à sinalização de que o início do ciclo de cortes ocorrerá apenas a partir de março de 2026, preservou um diferencial de juros elevado frente à economia norte-americana. Nos Estados Unidos, o Federal Reserve manteve uma postura cautelosa, com juros estáveis, reforçando esse diferencial. Esse ambiente sustentou fluxos de capital favoráveis ao Brasil, contribuindo para a apreciação do real ao longo de janeiro, apesar de episódios pontuais de volatilidade. O dólar encerrou o mês em queda acumulada frente à moeda doméstica, refletindo a atratividade dos juros nominais e reais brasileiros. As expectativas de convergência lenta da política monetária doméstica, combinada à incerteza quanto ao ritmo de flexibilização monetária nos Estados Unidos, reforçaram estratégias de carry trade e reposicionamento de portfólio. Nesse contexto, a Paridade Descoberta de Juros voltou ao centro do debate, evidenciando que, embora o diferencial elevado favoreça o real no curto prazo, sua sustentabilidade depende da credibilidade fiscal, da ancoragem das expectativas inflacionárias e do comportamento futuro do câmbio. Janeiro, assim, consolidou um quadro de alívio cambial sustentado mais por juros elevados do que por fundamentos estruturais.
Segundo dados do TradingView, o câmbio BRL/USD abriu o mercado a R$5,19 em 28 de janeiro de 2026, indicando uma valorização entre 3 e 6% no mês frente ao dólar. Ainda assim, as projeções de mercado apontam que a taxa de câmbio deverá oscilar em torno de R$ 5,50 ao longo de em 2026, refletindo expectativas de política monetária e a persistência de operações de carry trade. A taxa básica de juros brasileira permanece em 15% ao ano, patamar mantido desde junho de 2025 e o mais elevado em quase duas décadas. Embora o mercado projete o início de cortes a partir de março de 2026, com a Selic encerrando o ano em torno de 12,25%, o nível de juros nominais continua elevado e mantém o Brasil entre a economias com maiores juros reais do mundo, mesmo após ajustes pela inflação. Por outro lado, o Federal Reserve manteve a taxa de juros norte-americana na faixa de 3,50% a 3,75% em sua reunião de janeiro de 2026, em linha com as expectativas do mercado. Essa taxa, correspondente ao Federal Funds Rate, representa o custo de captação de curto prazo nos Estados Unidos e constitui a principal referência para cálculo do diferencial de juros em relação ao Brasil. O Boletim Focus do Banco Central projeta inflação próxima de 3,9% para os próximos 12 meses, valor próximo ao centro da meta, reforçando as expectativas de flexibilização monetário gradual. Nesse cenário, o diferencial de juros Brasil-Estados Unidos permanece elevado, favorecendo estratégias de carry trade e sustentando pressões de apreciação cambial no curto prazo. Contudo, a expectativa de cortes futuros nos juros brasileiros tende a reduzir esse diferencial ao longo de 2026, o que pode implicar ajustes na taxa de câmbio esperada no contexto do modelo de Paridade Descoberta de Juros.
À luz dessas dinâmicas, adota-se o modelo de Paridade Descoberta de Juros como instrumento analítico para monitorar as possíveis trajetórias do câmbio. O modelo parte da hipótese de que, em mercados financeiros integrados e sem arbitragem, o diferencial entre as taxas de juros doméstica e externa deve ser compensado pela expectativa de variação da taxa de câmbio. Formalmente, a Paridade Descoberta de Juros estabelece que a taxa de depreciação esperada da moeda doméstica é igual ao diferencial de juros entre o país e o exterior. Conforme apresentado no Working Paper no001 do Banco Central do Brasil, essa relação constitui um arcabouço teórico central para a análise da transmissão da política monetária em economias abertas. O modelo assume expectativas racionais e ausência de prêmio de risco, embora o próprio estudo reconheça a recorrência de desvios empíricos. Na prática, fatores como risco soberano, incerteza fiscal e fricções financeiras fazem com que a paridade raramente se verifique plenamente. Ainda assim, a Paridade Descoberta de Juros permanece uma referência fundamental para compreender como decisões de política monetária afetam o câmbio e os fluxos internacionais de capital. A especificação teórica básica pode ser expressa por:
em que et representa o logaritmo da taxa de câmbio nominal, it é o juro doméstico, o iF o juro externo e xt o prêmio de risco. A forma econométrica dinâmica, obtida a partir das primeiras diferenças e da inclusão de um termo de erro, é dada por:
Na estimação dessa equação, espera-se que o coeficiente associado à variação do juro doméstico seja positivo, indicando que elevações dos juros internos tendem a apreciar a moeda doméstica no curto prazo ou, de forma equivalente, reduzir a taxa esperada de depreciação cambial. Para o coeficiente do juro externo, a expectativa teórica é negativa, uma vez que aumentos nos juros internacionais tornam os ativos externos mais atrativos, pressionando a moeda doméstica à depreciação. Já o parâmetro associado ao prêmio de risco deve apresentar sinal positivo, refletindo que aumentos no risco percebido exigem compensação via depreciação cambial. O intercepto é teoricamente nulo, mas, empiricamente, pode capturar fricções, vieses de expectativas ou omissões de variáveis relevantes. A evidência empírica, de modo geral, aponta desvios significativos da paridade, associados à presença de prêmio de risco variável no tempo, imperfeições de mercado e credibilidade da política macroeconômica.
A análise gráfica e estatística das séries entre 2003 e 2025 revela padrões consistentes com esse arcabouço teórico. A trajetória do câmbio nominal brasileiro evidencia períodos bem definidos de apreciação e depreciação associados a choques externos, ciclos de liquidez internacional e mudanças no regime de política monetária doméstica. Observa-se uma apreciação relevante no período pré-crise de 2008, seguida por elevada volatilidade no pós-crise financeira global. A partir de 2014, o câmbio passa a operar em um patamar estruturalmente mais depreciado, refletindo deterioração fiscal, elevação do prêmio de risco e alterações no diferencial de juros. Nos anos mais recentes, a combinação entre juros elevados no Brasil e condições financeiras globais mais restritivas contribuiu para novos episódios de apreciação do real, ainda que acompanhados de volatilidade significativa.
As estatísticas descritivas revelam forte heterogeneidade entre as variáveis do modelo. O câmbio nominal apresenta média próxima de R$ 3,28 por dólar, com coeficiente de variação em torno de 41%, refletindo volatilidade relevante ao longo do período.
A Selic nominal exibe média elevada (11,6%), coerente com a postura historicamente restritiva da política monetária brasileira, enquanto a Selic real mostra maior dispersão relativa, inclusive com valores negativos, indicando episódios de afrouxamento monetário em termos reais. A taxa externa (T-bill) apresenta o maior coeficiente de variação, evidenciando mudanças estruturais no regime monetário dos Estados Unidos.
O IPCA observado em 12 meses mostra volatilidade moderada, mais alinhada ao ciclo econômico doméstico, enquanto o PIB real, por ser uma variável de nível, apresenta menor variabilidade relativa. As medidas de soberano, como EMBI e CDS, exibem médias elevadas e dispersão significativa, reforçando o papel do prêmio de risco elemento importante para explicar desvios empíricos da Paridade Descoberta de Juros no caso brasileiro.
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